Al considerar un posible recorte de las tasas de interés, los funcionarios del banco central europeo tendrán en cuenta los errores políticos cometidos en el pasado. Análisis de Robert Lind, economista de Capital Group
Al considerar un posible recorte de las tasas de interés, los funcionarios del banco central europeo tendrán en cuenta los errores políticos cometidos en el pasado.
Las palomas recordarán el período posterior a la crisis financiera global (CFG), cuando la inflación era demasiado baja y la política monetaria no logró compensar los efectos de una demanda subyacente débil y una política fiscal demasiado estricta. En cambio, los halcones se remontarán a principios de la década de 1970, cuando los bancos centrales colapsaron el marco de política monetaria de la posguerra y los shocks de oferta y demanda desestabilizaron la inflación.
Los mercados están convencidos de que el problema de la inflación en Europa ya está resuelto y que los bancos centrales podrán recortar sustancialmente las tasas clave a lo largo del año. El consenso entre los economistas es menos fuerte, pero sigue previendo una caída del IPC (Índice de Precios al Consumo) hacia el objetivo en la zona euro y en el Reino Unido, con un recorte de alrededor de 100 puntos básicos en el tipo de referencia tanto por parte del Banco Banco Central Europeo (BCE) y Banco de Inglaterra (BoE).
Estos pronósticos relativamente positivos me intrigan, ya que los economistas y los mercados han subestimado significativamente el alcance y la duración del reciente aumento de la inflación y el endurecimiento de la política monetaria. En mi opinión hay dos problemas a considerar.
Primero, no tenemos un modelo confiable para predecir la inflación. El reciente repunte fue consecuencia de una compleja combinación de factores de oferta y demanda tras la pandemia y la guerra entre Rusia y Ucrania, combinada con las dramáticas respuestas políticas a estos shocks. Si bien es cierto que tanto los datos primarios como los básicos han caído desde sus máximos, aún no está claro si se estabilizarán en los niveles objetivo.
En segundo lugar, no sabemos cómo reaccionarán los bancos centrales ante los flujos de noticias sobre la actividad económica y la inflación, porque los shocks de los últimos años han hecho mucho más complicado predecir las “funciones de reacción” del BCE y el Banco de Inglaterra. No está claro si la respuesta será la misma que en el período posterior al CFG.
Inevitablemente, ante las incertidumbres, los economistas recurren a analogías con el pasado para guiar el futuro, y los funcionarios de los bancos centrales también son ávidos estudiantes de historia. Quizás la mayor dificultad sea la falta de acuerdo sobre la base de comparación más adecuada para el entorno macroeconómico actual. Tras la pandemia y con la guerra entre Rusia y Ucrania en marcha (además de la escalada de tensiones en Medio Oriente y posibles nuevos problemas en el comercio entre Estados Unidos y China), ¿existe un modelo preciso para predecir el futuro?
palomas y halcones
Según el BCE y las palomas del Banco de Inglaterra, el reciente aumento de la inflación y los tipos de interés resultará temporal y, una vez que los efectos de la pandemia y el shock energético se desvanezcan, ambos volverán a los mínimos históricos de la década posterior a la crisis financiera. Según este análisis, las economías europeas permanecerán en un período de “estancamiento secular” prolongado, en el que la demanda agregada seguirá siendo anémica y la política macroeconómica será excesivamente rígida.
En particular, los gobiernos europeos se verán obligados a endurecer la política fiscal, mientras que la demanda del sector privado seguirá siendo débil debido a preocupaciones relacionadas con el futuro (sostenibilidad de la deuda, tendencias demográficas, productividad, etc.) y los bancos centrales no podrán mantener los intereses. tasas de interés reales lo suficientemente bajas como para compensar. La deflación de la deuda china sólo agravará las dificultades internas de Europa.
Los halcones, por su parte, creen que los recientes shocks han cambiado profundamente el equilibrio de riesgos que enfrenta la economía europea. Los shocks masivos de oferta han estimulado la inflación y, en un mundo caracterizado por la fragmentación geoeconómica y una rápida transición energética, esos shocks pueden volverse más frecuentes. Además, la pandemia y la guerra entre Rusia y Ucrania han puesto patas arriba el panorama político, promoviendo un enfoque más acomodaticio en el frente fiscal y un mayor intervencionismo/proteccionismo en los mercados laborales y de productos europeos.
Para los halcones, la necesidad de mayores inversiones (en defensa y transición energética) respaldará una demanda más amplia en un momento de oferta potencialmente limitada, lo que podría desencadenar presiones inflacionarias más persistentes.
Para ellos, la analogía histórica más apropiada no es la era post-CFG sino los comienzos de los años setenta. En particular, los halcones de los bancos centrales citan errores políticos cometidos por sus predecesores en respuesta a la extrema turbulencia económica de ese período. Aunque no estoy convencido de que el caos económico de aquellos años necesariamente se repita, creo que los halcones tienen razón al tomar conciencia de estos errores y de cómo desestabilizaron a las principales economías europeas.
Vale la pena recordar que la década de 1960 fue un período muy positivo, caracterizado por un crecimiento sólido y una baja inflación a medida que las economías se recuperaban de la Segunda Guerra Mundial bajo el sistema estadounidense de Bretton Woods. Aunque se pone mucho énfasis en el papel de las dos crisis del petróleo (en 1973 y 1979) en el aumento de la inflación, es importante subrayar que algunas tensiones subyacentes en la economía global ya habían surgido antes de eso.
Después de un período de baja inflación a finales de los años 1960, los precios comenzaron a subir en 1970 y continuaron en una trayectoria creciente en 1971 a medida que la política fiscal se relajaba en Estados Unidos. En esa etapa, Alemania, el Reino Unido y otras grandes economías europeas todavía formaban parte del sistema de tipos de cambio fijos de Bretton Woods (la libra se había devaluado frente al dólar en 1967). Sin embargo, el alivio fiscal de la administración Nixon en Estados Unidos puso el sistema en crisis. En particular, Alemania empezó a no querer comprar dólares estadounidenses para mantener fijo el tipo de cambio del marco alemán, por temor a efectos inflacionarios.
En mayo de 1971, el gobierno alemán decidió abandonar el sistema, lo que provocó importantes turbulencias. En agosto, Nixon cerró la “ventana del oro” al afirmar que Estados Unidos ya no convertiría dólares en oro a un tipo de cambio fijo. Esto supuso el abandono del sistema de Bretton Woods con el consiguiente debilitamiento del dólar respecto a las principales monedas europeas.
Esta combinación de shocks hizo que las economías europeas se desaceleraran significativamente incluso cuando la inflación seguía aumentando. Inicialmente, tanto el Bundesbank como el Banco de Inglaterra decidieron priorizar el crecimiento económico recortando las tasas de interés, asumiendo que la desaceleración del crecimiento ayudaría a reducir la inflación.
En cambio, incluso cuando el crecimiento se desaceleró, la inflación siguió aumentando. Inevitablemente, los bancos centrales se vieron obligados a cambiar de rumbo y a finales de 1972 comenzaron a endurecer agresivamente la política monetaria para gestionar el reciente aumento de la inflación. La crisis del petróleo de finales de 1973 no hizo más que empeorar la situación.
Las lecciones que podemos aprender
Este episodio se remonta a más de 50 años. Sin olvidar las importantes diferencias a nivel macroeconómico, las autoridades pueden extraer algunas lecciones de ellas.
Dejando de lado los errores políticos cometidos en respuesta a las crisis del petróleo (especialmente en el Reino Unido), el período 1971-72 tal vez pueda enseñarnos algo más pertinente. Impulsados por el entorno favorable de la década de 1960, los bancos centrales creyeron que podían priorizar el crecimiento económico sobre la inflación porque sus modelos indicaban que existía un vínculo mecánico entre un menor crecimiento y una caída de la inflación.
Pero estos modelos no pudieron seguir el ritmo de la complejidad de los shocks de oferta y demanda que llevaron al abandono del sistema de Bretton Woods a principios de los años setenta. En respuesta a las señales de una disminución del crecimiento y a pesar de una inflación persistente, los bancos centrales flexibilizaron la política monetaria, pero esto sólo exacerbó la espiral inflacionaria y los obligó a revertir agresivamente el rumbo.
En el caso del Bundesbank, la fuerte represión implementada en 1972-73 contribuyó a contener el aumento de la inflación incluso después de la crisis del petróleo de finales de 1973. Pero en el Reino Unido (con el Tesoro al mando del Banco de Inglaterra) la política La política monetaria siguió siendo demasiado acomodaticia durante demasiado tiempo, lo que provocó que la inflación se arraigara profundamente en la economía. Fue necesario el trauma de la segunda crisis del petróleo en 1979 y el cambio de régimen de Thatcher a principios de los años 1980 para volver a controlar la inflación.
Quizás la lección más importante que podemos extraer de la década de 1970 es que los bancos centrales no deberían confiar demasiado en los pronósticos de inflación decreciente que son resultado de modelos simplificados. Mientras que los moderados quieren creer que la inflación volverá rápida y sosteniblemente a su objetivo, los halcones temen que un recorte prematuro de las tasas pueda reavivar la inflación y forzar una reversión drástica de la política y un ajuste aún más agresivo. En este caso, es mejor esperar hasta que tengamos evidencia clara de que la inflación ha regresado constantemente a su objetivo.
Esta es una traducción automática de una publicación publicada en StartMag en la URL https://www.startmag.it/economia/consigli-banche-centrali-europee/ el Mon, 01 Apr 2024 05:44:12 +0000.